悲观预期释放后，高硫燃油超预期需求不断出现：2019年IMO悲观预期施压高硫燃油不断走低，各地高低硫燃油转换顺利进行，低硫市场份额逐步提升，其价格飙升暗示低硫燃油需求旺盛。价格大幅下跌高硫燃油的悲观预期得到释放，Fu2001交割结束高硫燃油底部确立，利空兑现后市场开始转向高硫燃油的存量和增量需求，美国燃料油库存新低，十月后美国、印度高硫燃油进口季节性新高，未来中国地炼也有潜在的加工需求，高硫燃油超预期的需求不断出现。

　　欧佩克超预期减产叠加美国轻质原油产量激增，全球炼厂进料轻质化趋势强化：2011年美国页岩油革命后轻质原油产量增加，该国炼厂原料呈现轻质低硫化趋势，后期通过出口轻油也实现了部分进口国炼厂进料轻质化，间接降低了部分地区的燃料油出率；全球炼厂二级装置增速超过一次加工能力增速，深加工能力增强，燃料油出率下降趋势明显，叠加今年十二月欧佩克超预期的原油减产，全球高硫燃料油产量降幅或超预期，供需均出现高硫燃油的利多因素助力燃油反弹。

　　操作建议：逢高空沥青2006-燃油2005价差(1000元/吨以上逢高介入)

　　风险提示：沥青需求超预期，高硫燃油需求不及预期

　　美国重油需求有概率转向高硫燃料油

　　2011年美国页岩油革命使得该国轻质原油产量大幅增加，原油进口依存度逐渐下降，该国炼厂进料原油API不断提升呈现轻质化趋势，燃料油出率不断下降，2016年美国原油出口开始显著提升，其轻质原油逐渐出现在进口国炼厂进料中，降低了进口国燃料油出率。

　　从美国角度看，美国原油产量飙升后，该国炼厂原油进料API不断提高(三区炼厂分布最为集中，提升明显)，硫含量不断下降(一般重油硫含量偏高，美国为制裁委内瑞拉2019年2月始停止了委国的重油进口，现阶段该国进口重油大部分来自加拿大)。炼厂按出厂设计加工原油的品质相对固定，意味着美国炼厂进料原油API也不能无限制提高，需要相应的轻重油调和降低API，因此美国自加拿大的原油进口不断攀升，现阶段美国重油进口增量主要来自加拿大，加拿大-美国原油出口量已接近400万桶/天，现存西部管输原油产能是402.2万桶/天，大部分出口通过管道实现输送(2018年铁路运输原油量最高为35.4万桶/天)，管道运力接近满负荷，未来加拿大-美国三条管道投产日期均不确定，Enbridge Line 3 Replacement，Trans Mountain Expansion，Keystone XL(产能分别为37、59、83万桶/天)，若新管道投产无进展，加拿大-美国原油出口量将维持现有水平，EIA预测2020年美国为应对IMO炼厂开工将提至历史高位96%，意味着美国需要进口更多重质组分来保证进料。

　　有一种假设是美国炼厂原料已经逼近轻质化瓶颈，难以吸收国内生产的轻质化原油，由于缺乏合适的加工原料，今年美国炼厂加工负荷较去年同期明显下降，此外二次加工装置由于原料过于轻质化加工负荷下降，因此美国进口更多的高硫直馏燃料油解决原料数量和品质的问题(假设来源：华泰期货)，当下我们无法判断该假设真伪，但现实是美国二级装置开工的确在历史同期低位，美国四季度高硫燃料油进口也的确历史新高，受IMO拖累高硫燃油价格断崖式下滑，美湾-地中海高硫380价差大幅拉升，加工经济性凸显，叠加美国高硫燃料油库存季节性低位，补库需求也会刺激美国增加燃料油进口。

　　目前主流低硫燃油(VLSFO)生产有两种工艺，一种是加工低硫原油或通过渣油加氢加工高硫原油直接生产VLSFO，此种低硫燃油粘度大，含沥青质，含较多芳烃，API相对较低；一种是使用VGO调和生产VLSFO，此种低硫燃油粘度低，沥青质较少，含较多石蜡，API比前者略高。美国生产低硫燃油更多依赖后者，VGO作为加氢裂化、催化裂化、延迟焦化的原料生产汽柴油，调和低硫燃油势必将减少汽油和柴油的供应(Energy Aspects预测每生产百万吨低硫燃油将损失30万吨汽油和20万吨柴油)。一旦VGO大规模转向低硫燃油调和，汽柴油市场会受到间接提振，柴油裂解价差应该会有不俗的表现(IMO对柴油的带动有两种：一种是MGO替代高硫燃油直接拉动柴油需求；一种是低硫燃油间接牺牲柴油原料VGO间接减少柴油供应)。

　　总结来看，高硫燃油价格大幅下挫后，其加工经济性凸显；管输运力有限叠加美国制裁委内瑞拉，美国炼厂进料重油不足，其高硫燃油进口有增加预期；VGO调和低硫燃油需求对柴油的带动逐步显现，柴油需求恢复后缺少VGO的美国炼厂二级装置有一定概率选择高硫燃料油进料，以上都大概率增加高硫燃油需求。

　　注：API重度的全称是American Petroleum Institute Gravity(API Gravity)原油分轻质、中质、重质(light，medium，heavy)三类，分类的标准就是API重度。API重度高于31.1的原油是轻质原油，API重度介于22.3到31.1之间的原油是中质原油，API重度在22.3之下的，是重质原油，现在国际原油市场每日关注的美国西得克萨斯中间基原油(West Texas Intermedium，WTI)的API重度是39.6，英国北海布伦特(Brent)原油API重度是38.3，都算是非常好的轻质低硫原油，API=141.5/p - 131.5(p为石油密度)。

　　二级装置投产提速，高硫燃油供应降幅或超预期